试论证券民事赔偿制度的建立与完善二
（二）内幕交易及其民事责任
内幕交易（Insider Trading） , 乂称知情者交易或内线交易，是指已发行证券的公司的内部 人员及其他市场相关人员，直接或间接地利用其地位、职务之便利或控制关系，获取发行人尚 未公开的但将对其证券价格有重大影响的信息，自己或通过他人进行证券交易，从中牟利或避 免损失的行为。简吉■之，内幕交易即掌握内幕信息的人员利用内幕信息买卖证券以获利或减损 的证券欺诈行为。其构成要件为：
第一，行为主体-内幕人员。内幕人员是在发行公司中具有特殊地位或因特殊身份而与发行 公司存在有特殊联系的人，其是内幕交易行为的主体。我国《禁止证券欺诈行为暂行办法》第 6条规定：“内幕人员是指由于持有发行人的证券， 或者在发行人或者与发行人有密切联系的
公司中担任董事、监事、高级管理人员，或者由于其会员地位、管理地位、监督地位和职业地 位，或者作为雇员、专业顾问履行职务， 能够接触或者获得内幕信息的人员。”并将其分为
如下五类：“（一）发行人的董事、监事、高级管理人员、秘书、打字员， 以及其他可以通过履
TOC \o "1-5" \h \z 行职务接触或者获得内幕信息的职员；（二）发行人聘请的律师、会计师、资产评估人员、投资顾 问等专业人员，证券经营机构的管理人员、业务人员，以及其他因其业务可能接触或者获得内 幕信息的人员；（三）根据法律、法规的规定对发行人可以行使一定管理权或者监督权的人员， 包
括证券监督部门和证券交易场所的工作人员， 发行人的主管部门和审批机关的工作人员， 以
及工商、税务等有关经济管理机关的工作人员等；（四）由于本人的职业地位、与发行人的合同关 系或者工作联系， 有可能接触或者获得内幕信息的人员，包括新闻记者、报刊编辑、电台主持 人以及编排印刷人员等；（五）其他可能通过合法途径接触到内幕信息的人员。”
我国《证券法》第68条也规定：“下歹0人员为知悉证券交易内幕信息的知情人员： （一）
发行股票或者公司债券的公司董事、 监事、经理、副经理及有关的高级管理人员；（二）持有公司 白分之五以上股份的股东;（三）发行股票公司的控股公司的高级管理人员;（四）由于所任公司职 务可以获取公司有关证券交易信息的人员;（五）证券监督管理机构工作人员以及由于法定的职 责对证券交易进行管理的其他人员;（六）由于法定职责而参与证券交易的社会中介机构或者证 券登记结算机构、证券交易服务机构的有关人员;（七）国务院证券监督管理机构规定的其他人 员。”
从我国上述有关规定中可以看出，我国对内幕人员的规定涵盖了外国立法和司法实践中所 规定的“公司内幕人员”和“市场内部人员”，但却忽视了从上述两类主体处获取内幕信息的 第三类人员，而仅以“国务院证券监督管理机构规定的其他人员”涵盖，未免太过笼统，难于 操作。
第二，占有、利用内幕信息。作为一种责任条件，内幕人员必须占有并利用内幕信息。内 幕信息一般是指未公开的、可能对证券价格产生实质性影响的信息，因此，内幕信息的认定标 准有二：一为未公开，二为价格敏感。我国《禁止证券欺诈行为暂行办法》第 5条第二款列举
了可能影响证券价格的敏感信息，其中包括：“（一）证券发行人（以下简称”发行人“）订立重 要合同，该合同可能对公司的资产、负债、权益和经营成果中的一项或者多项产生显著影响;（二） 发行人的经营政策或者经营范围发生重大变化;（三）发行人发生重大的投资行为或者购置金额 较大的长期资产的行为;（四）发行人发生重大债务;（五）发行人未能归还到期重大债务的违约情 况;（六）发行人发生重大经营性或者非经营性亏损;（七）发行人资产遭受重大损失;（八）发行人 的生产经营环境发生重大变化;（九）可能对证券市场价格有显著影响的国家政策变化 ;（+）发行 人的董事长、三分之一以上的董事或者总经理发生变动;（十一）持有发行人白分之五以上的发行 在外的普通股的股东，其持有该种股票的增减变化每达到该种股票发行在外总额的白分之二以 上的事实。（十二）发行人的分红派息、增资扩股计划；（十三）涉及发行人的重大诉讼事项;（十四） 发行人进入破产、活算状态；
（十五）发行人章程、注册资本和注册地址的变更;（十六）因发行人无支付能力而发生相当于 被退票人流动资金的白分之五以上的大额银行退票；（十七）发行人更换为其审计的会计师事务 所;（十八）发行人债务担保的重大变更;（十九）股票的二次发行;（二十）发行人营业用主要资产 的抵押、出售或者报废一次超过该资产的白分之三十；（二^一）发行人的董事、监事或者高级管 理人员的行为可能依法负有重大损害赔偿责任;（二十二）发行人的股东大会、董事会或者监事会 的决定被依法撤销;（二十三）证券监管部门作出禁止发行人有控股权的大股东转让其股份的决 定;（二十四）发行人的收购或者兼并;（二十五）发行人的合并或者分立;（二十六）其他重大信息。
我国《证券法》第69条和第62条列举了如下事项：（一）公司的经营方针和经营范围的重 大变化;（二）公司的重大投资行为和重大的购置财产的决定;（三）公司订立重要合同，而该合同 可能对公司的资产、负债、权益和经营成果产生重要影响;（四）公司发生重大债务和未能活偿到 期重大债务的违约情况;（五）公司发生重大亏损或者遭受超过净资产白分之十以上的重大损 失;（六）公司生产经营的外部条件发生的重大变化;（七）公司的董事长，三分之一以上的董事， 或者经理发生变动;（八）持有公司白分之五以上股份的股东，其持有股份情况发生较大变化;（九） 公司减资、合并、分立、解散及申请破产的决定;（+ ）涉及公司的重大诉讼，法院依法撤销股东 大会、董事会决议；（十一）公司分配股利或者增资的计划；（十二）公司股权结构的重大变化;（+ 三）公司债务担保的重大变更;（十四）公司营业用主要资产的抵押、出售或者报废一次超过该资 产的白分之三+ ;（十五）公司的董事、监事、经理、副经理或者其他高级管理人员的行为可能依 法承担重大损害赔偿责任;（+六）上市公司收购的有关方案；（十七）国务院证券监督管理机构认 定的对证券交易价格有显著影响的其他重要信息。
《禁止证券欺诈行为暂行办法》和《证券法》的规定大同小异关于内幕信息的范围二者规 定基本相同，只是《禁止证券欺诈行为暂行办法》为规定内幕信息的认定机关，而《证券法》 则规定内幕信息的认定机关为国务院证券监督管理机构，其享有很大的自由裁量权。
第三，行为表现-证券交易。内幕人只有利用内幕信息实施了证券交易行为， 才受各国禁止
内幕交易的法律的约束。客观行为的表现有两大类：一是内幕人员直接利用内幕信息买卖证券 或根据内幕信息建议他人买卖证券；二是内幕人员向他人泄露内幕信息，使他人利用该内幕信息 进行内幕交易。
第四，主观方面-行为人有主观故意。对内幕信息的规制往往是以行为人明知此内幕信息应 予以保密，但为了获利或避损目的，仍利用此信息从事证券交易为要件。内幕交易的主观故意 包括三方面内容：其一，行为人必须知悉所利用的内幕信息的内容；其二，行为人必须知道所利 用的信息是尚未公开且价格敏感的重大信息；其三，行为的目的是为自己获利获减少损失。
我国《证券法》没有规定由于内幕交易而发生的民事责任，只规定了其行政和刑事责任。
虽然《股票发行与交易管理暂行条例》第 77条规定：“违反本条例规定，给他人造成损失的， 应当依法承担民事赔偿责任。”但该条规定太原则，缺乏操作性。因此，就我国目前有关法律 法规而言,对于因内幕交易给广大投资者带来的损失而实施的民事保护是极其有限的。 实际上,
世界上许多国家和地区都规定了内幕交易的民事责任。如我国台湾地区《证券交易法》第 157 条规定，违法进行内幕交易者，应就消息未公开前，买入或卖出该股票之价格，与消息公开后 10个营业日收盘平均价格之差额限度内，对善意从事相反买卖的人，负损害赔偿责任，其情节 重大者，法院得以善意从事相反买卖之人请求，将责任提高至 3倍。此外，美国、韩国等均对
内幕交易规定了民事责任。所以从保护投资者利益和维护证券市场出发，我国应在以后立法中 对相关民事责任加以完善。
（三）操纵市场行为及其民事责任
操纵市场，即证券市场中的操纵行为，是指一个人或某一组织，有意识地利用资金、信息 媒体等优势或行政权利或个人影响，背离自由竞争和供求关系而人为制造证券行情，制造市场 假象，诱使一般投资者作出错误的证券投资判断、盲目跟从参与买卖，企图获取经济利益或避
操纵市场行为的表现形式较多,免损失，或虽未获利但因此使投资公众的利益受到损害的行为 各国立法对它的划分也不尽相同。通观美国《证券交易法》、日本《证券交易法》第 125条及 台湾《证券交易法》第155条的有关规定，有以下几种典型的表现形式：
操纵市场行为的表现形式较多,
第一，虚买虚卖。乂称虚售、洗售或冲洗买卖，是指以影响证券市场行情、制造证券虚假 价格为目的，人为地制造证券市场虚假繁荣的假象，从事证券所有权非真实转移的证券交易行 为。这是最古老的证券市场操纵形式，构成要件为：其一、行为人有主观故意 ；其二、客观上行
为人达成交易，但证券未交割，财产所有权未转移。
第二，相对委托(Matched Orders)。乂称合谋、对敲，是指行为人意图影响证券市场行情， 与他人通谋，双方分别扮演卖方和买方角色，各自按照约定的交易券种、价格、数量，向相同 或不同的证券经纪商发出交易委托指令并达成交易的行为，即一方做出交易委托，另一方做出 相反交易委托，依事先通谋的内容达成交易。其构成要件为：主观上，双方具有通谋的故意， 具有制造证券市场假象、诱导投资公众做出错误的证券投资判断、企图获取利益或避免损失的 目的；客观上，双方具有通谋行为和委托事实，通常而言，交易双方的委托在时间、价格、数量 上虽不要求绝对一致，但要求具有相似性。
第三，连续交易(Actual Purchases)。指意图抬高或者压低某种证券的交易价格，自行或 以他人名义，连续买入或卖出该证券。连续交易有两种形式：一是连续以高价买进而抬高股价， 二是连续以低价卖出而压低股价。连续交易最重要的特征是操纵行为具有时间上的连续性与持 续性。
第四，散布谣言(Touting)。指意图影响证券价格，制造市场假象，恶意散布足以影响市场 行情的谣言或不实材料，诱导投资公众做出错误的投资判断， 企图获取利益或避免损失的行为。
其构成要件是：主观上，行为人须有恶意，即明知自己的行为会影响市场行情、制造市场假象 而仍然为之；客观上，行为人须有散布足以影响市场行情的谎言或不实资料的行为。
第五，联合操纵(Pool Operation)。指两个或两个以上有较强实力的人联合组成临时性组
织，共同运用操纵手段操纵证券市场以谋取暴利的行为。 它一般是在同一交易方向中统一步骤，
不含合谋进行相对交易。具体形式有二：一是联合交易操纵 (Trading Pool);二是期权联合操纵
(Option Pool)。联合操纵的构成要件是：主观上具有联合操纵的故意，即行为人须存在共同故 意;客观上具有联合操纵的行为，即行为人联合运用操纵手段操纵市场， 至于联合操纵的结果如 何则不予考虑，联合操纵实质上是一种通谋行为。
除上述几种操纵行为的基本形式外，还有其他一些操纵行为。我国国务院证券委1993年发 布的《禁止证券欺诈行为暂行办法》第 8条规定：操纵市场行为包括：1.通过合谋或者集中资
金操纵证券市场价格；2.以散布谣言等手段影响证券发行、交易;3.为制造证券的虚假价格，与 他人申通，进行不转移证券所有权的虚买虚卖；4.出售或者要约出售其并不持有的证券，扰乱 证券市场秩序；5.以抬高或者压低证券交易价格为目的， 连续交易某种证券；6.利用职务便得，
人为地压低或者抬高证券价格；7.其他操纵市场的行为。
中国证监会1996年5月29日发布的《中国证券监督管理委员会关于严禁操纵证券市场行 为的通知》中规定如下：“禁止任何单位和个人以获取利益或者减少损失为目的， 利用其资金、
信息等优势操纵市场，影响证券市场价格，诱导投资者在不了解事实真相的情况下作出证券投 资决定，扰乱证券市场秩序。操纵市场行为包括：1.通过合谋或者集中资金操纵证券市场价格；2. 以散布谣言、传播虚假信息等手段影响证券发行、交易；3.为制造证券的虚假价格，与他人申通， 进行不转移证券所有权的虚买虚卖；4.以自己的不同帐户在相同的时间内进行价格和数量相近、 方向相反的交易；5.出售或者要约出售其并不持有的证券，扰乱证券市场秩序 ；6.以抬高或者压
低证券交易价格为目的，连续交易某种证券；7.利用职务便利，人为地压低或者抬高证券价格;8. 证券投资咨询机构及股评人士利用媒介及其他传播手段制造和传播虚假信息，扰乱市场正常运 行;9.上市公司买卖或与他人申通买卖本公司的股票 ;10.中国证监会认定的其他操纵市场的行
为。”该通知较为全面的规定了操纵市场的具体表现形式， 且赋予了中国证监会较大的认定权
但其中没有关于民事赔偿责任的规定。
《证券法》第71条则规定：禁止任何人以下列手段获取不正当利益或者转嫁风险： 1.通过
单独或者合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖，操纵证券交易
价格；2.与他人申通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券交易或者相互买卖并不持有 的证券，影响证券交易价格或者证券交易量；3.以自己为交易对象，进行不转移所有权的自买自 卖，影响证券交易价格或者证券交易量；4.以其他方法操纵证券交易价格。
至于操纵市场的民事责任，《证券法》中没有规定操纵市场的民事责任。 1993年由国务院
发布的《股票发行与交易管理暂行条例》第 74条第1款第2项、第3项、第4项、第5项、第 6项规定了单位和个人的操纵行为，第 77条规定：“违反本条例规定，给他人造成损失的，应 当依法承担民事赔偿责任。”该规定过于简单、过于原则，缺乏操作性，彳艮难在实践中有所作 为。从比较法角度讲，各国普遍要求操纵市场行为人须对善意相对交易人的损失负赔偿之责。
如日本《证券交易法》规定，从事虚假买卖，操纵市场行情者，应当依违法行为形成的价格， 向在证券市场上买卖该有价证券者或办理委托买卖所遭受损害者，负赔偿责任，且美、日的证 券法都规定，赔偿请求权自请求权人知道违法行为时起 1年内，或自该行为发生时起3年内有
效。
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